徐海洋：谨慎操作奥运股

　　徐海洋认为奥运概念需要谨慎对待,个人看好首旅股份,谨慎对待中体产业，可以适当关注燕京啤酒。
　　
　　财经：各位网友大家好，欢迎走进今天的年报解读访谈现场，我们今天请到现场的嘉宾是来自日信证券的徐海洋先生，他是日信证券的首席策略研究员，许先生您好。

　　徐海洋：各位网友大家好。

　　奥运股技术性反弹

　　财经：今天奥运圣火将在希腊点燃，同时我们也注意到上周奥运板块再次启动，在离奥运会开幕越来越近之时，奥运板块重新得到了资金关注。您觉得这是主力借机一个短线炒作，还是奥运板块新一轮行情的到来？奥运股能否成为带动大盘反弹的领军板块？

　　徐海洋：首先谈一下奥运股启动的市场环境背景，应该讲，任何一个板块的启动都不是一个单一的因素能主导的，我们认为可能奥运板块的启动其实是一个多方面因素发生共振的结果。首先，经过前期市场的剧烈大幅下挫，目前市场存在一定的技术性反弹需求。大家知道，从年初元旦之后，5200点跌到最低的3516点，指数的累计跌幅超过了30%；如果从6124点的角度来看的话，跌到现在的幅度达到了40%。如果我们把这轮行情的起点从998点开始算起到6124点的区间来看，市场的跌幅已经达到了50%。在这个位置上来看，市场的技术性反弹需求是比较强烈的，这是第一个原因。

　　徐海洋：第二，为什么市场选择奥运板块这个主题性比较鲜明的板块启动，也跟市场内部一些结构性的特征有关系，前期市场下跌的过程中跌得最深的我们知道是大盘的权重蓝筹股，这个群体跌了这么多依然没有反弹，为什么不选择它们，而选择奥运这个主题，这里面存在一个原因，事实上从宏观的角度来看，从内外盘一些趋势性来看，蓝筹股整体上还是面临很大的压力，在这个点位上启动蓝筹股反弹的条件并不成熟，所以一部分做多资金在环境相对趋稳的时候会选择人气号召力比较强，估值弹性比较高的板块做多，这时候就促成了我们看到奥运板块的短期行情。

　　奥运经济的三个时段

　　财经：奥运会的举办会对哪些行业产生什么样的影响呢？您能否重点分析几个值得看好的行业，比如基建、旅游、商业等行业？

　　徐海洋：你提的范围就比较多了，事实上这个问题我们的研究表明在过去各个国家举行奥运会的过程里，前前后后的过程其实有一些规律性的特征可以总结，奥运会的举办其实对经济的应该可以从3个层次上予以理解：

　　徐海洋：第一个层次，奥运会在举办前期会有一些大规模的投资基建，这些项目可能会对一个国家当地的经济产生很大的影响；第二个层次，在奥运会举办当中，或前后一段时期，会对于当地的消费、服务，相关提供商给予有很大的带动作用；第三个层次上，到了奥运会举办之后，会通过一种积聚效应，市场品牌效应的提升，基础设施建设之后的各方面的协同效应，以及市场影响力的提高，对于相关品牌会有一个后续的效应释放。可以讲，这整个过程是贯穿很长一段时间的，刚才你也提到了我们可以关注的几个主要的板块，因为不同板块作用的时间不一样，比如你提到的建材基建类板块，事实上应该讲从任何一个国家，只要奥运会申办成功之后，它的基建就开始了，这个过程一般会持续七年到八年，可能会在奥运会举办之前达到一个顶峰。我们可以看到A股市场，国内建材类的企业，我们知道的 北新建材(行情 股吧)、 北京城建(行情 股吧)、路桥建设等等基建类公司，这是在奥运会举办前期会有很常时间的业绩促动。

　　徐海洋：第二个层次就是奥运会举办期间，前后，这段时间更主要的影响体现在消费类，服务类，赞助商。举个简单的例子，大家来北京看奥运会，这时候交通、住宿、餐饮、旅游类的公司会有收益，比如赞助商里有国航、国旅、 中青旅 (行情 股吧)，还有本地一些酒店类公司，甚至餐饮类公司，像前期大家知道的大牛股全聚德，也可以归入此类；还有一些商业类的、零售类的，像我们的商场，西单、王府井等此类公司会在这个过程中受益。

　　徐海洋：如果奥运会举办结束了，下一阶段可能更多是体现为奥运会后续累积效应的释放，比如奥运会举办得很成功，那么它的主赞助商可能在世界范围内有一个品牌提升，有一个持续释放的过程，这就不仅仅局限于北京当地的公司了，像我们的主赞助商里，包括青岛啤酒、伊利、 中国国航(行情 股吧)这类公司，可能后续会有一些持续的营销上的成功。

　　投资奥运股应以基本面为主

　　财经：奥运会对这些行业的带动作用究竟有多大，而说奥运概念股的炒作成份有多大呢？

　　徐海洋：事实上这个问题整体回答是比较困难的，大家都知道，都有一个模糊的预期在里头，不同的行业、不同的公司事实上在这里面能够分得的收益其实是不一样的，更主要的一点，我们要注意到，我们所提及所有的奥运概念股，到目前它们的估值都已经非常非常高了，尤其是以商业、贸易、百货类公司为主，08年市盈率有的可能都已经超过六七十倍了，尤其是我们认为对于一些之前还在炒的公司，比如 中体产业(行情 股吧)，包括一些基建、建材类的公司，事实上我们认为从大周期来看他们已经过了奥运会实际收益过程了，但市场还是因为借助题材有一些炒作的成份在里面。

　　徐海洋：比如我们看好的一些行业，像商场、零售、服务类的公司，看待这些公司应该也不是仅仅从奥运会这个因素性的事件出发，可能还是得从每个公司独特的经营模式、盈利情况、行业景气周期等角度来看公司，应该还是把每一个问题落实到细化。因为这个问题总体上可以用一句话来概括，任何一种主题性的投资，在短期内带来的都是一种交易性的机会，并不代表一种趋势性的投资机会，这需要大家注意。

　　财经：可能大家一个直观的感受，奥运会期间本国和外国的游客都会增多，像零售行业就倍受关注，根据西单商场公布的年报显示其2007年实现销售总额21.07亿，利润达到了3306万元，同时我们又注意到它在2007年进行了一次土地投资，以2.3多亿购买了西单附近两块土地的使用权，导致它的投资现金净额为负2.74亿，其他应负款为1.79亿，上述现象反映出该企业一种什么样的经营意图？另外有网友担心，作为一个利润只有三千多万的零售企业，系会不会产生现金流量危机？

　　徐海洋：去年西单确实是拿了很大一笔资金，两个多亿来购买它的集团土地的产权，这个事情确实在年报上引起了大家的关注，但大家可以查上市公司公报看出来，这笔钱是公司在很早，在2001年时募集的一部分资金，投资一直没有顺利进行下去，他们本来是需要投在北京海淀区万柳附近西单准备筹划的一个购物中心，因为涉及土地产权的变更，有一块土地是属于学校用地，要把它改成商业用地可能在操作过程中遇到一些难度，所以一拖再拖。我们知道后来04年时北京西郊盖出来一个全亚洲最大的金源燕莎购物中心，六万多平米，当初西单准备要投的项目可能只有十万平米的规模，这种情况下资金继续投的话预期可能并不是特别好，一直闲在账上了，我们可以看出来。在06年年初来看，西单商场这个公司的现金净余额可能有四个多亿，处于一种半闲置状态，这种情况下它把这部分资金用于收购集团公司这两块地产的产权，事实上对于公司以后进行新的资产变更，在会计制度准则底下，对于公司资产的评估可能更有利一些，毕竟很长时间经营以来西单商场只是具有这几栋楼的使用权而没有产权，处于一种割裂的状态，从这个角度，我们觉得从一些独立董事的评估方面，包括会计师事务所给予的评价上来看，还是相对正面的。

　　徐海洋：从资金的来源上来看，西单商场在过去的一段时间里，这部分资金一直是闲置的，有这部分钱，所以并不能说这部分钱有很大的现金流问题。事实上从上市公司披露的年报数据里可以看出来，西单商场的盈利能力、偿债能力、短期流动比和速动比（音）几个指标还是处于比较正常的状态，所以我们觉得这不是很大的问题。

　　财经：奥运会结束以后会对零售企业产生什么样的影响？

　　徐海洋：我还是这个观点，奥运会只是一个事件性的影响，就好象每一年春节、中秋这种长假期间，可能消费都会有一个比较高的拉动时段，如果我们说从这个视角来看，是不是也可以把奥运会当做一个短期的事件性因素，它可能会带来不同的商业或零售类公司短期的提升，但这种东西从来都不改变一个公司长期的投资价值，所以更应该看到的是，如果过了奥运会之后，我们不同的商业或百货类公司继续发展的动力在哪里，继续发展的空间在哪里，它的经营模式是什么样的，有没有更大的空间。即使我们现在在做，如果你比较看好这个主题，你在短期内参与，也不能忘了背后必须有基础性的支撑在那里，才可以做。

　　短期看好首旅股份

　　财经：比如从公司整体价值来看。无论北京也好，还是其他奥运分会场城市也好，游客的增多肯定会导致相关行业公司的业绩看涨，根据公布的财报显示，在2007年中青旅和首旅股份的营业收入都同比增长了56.43%和24%，从具体业务构成上来看，两家企业的旅游收入占收入比重都很大，但二者旅游收入的毛利率却分别只有9%和5.69%，但我们在另一方面也看到，酒店业务的利润却分别达到了75%和87%，伴随着奥运商机的临近，两家企业在旅游酒店等业务上会有一个什么样的发展？哪家企业的经营业机会胜出一筹？

　　徐海洋：这两家公司，整体来看都可以算是旅游板块比较典型的两家公司了，事实上这两家公司的亮点其实并不一样的，中青旅这家公司从两三年的跨度来看，事实上从06年之后开始进入一个很高的快速成长阶段，在它的业绩贡献度里最主要的还是来自于刚才你提到的旅游板块，这块有一个特点，收入比较高、利润比较低，对于07年年报的过程来看，事实上中青旅的业绩增幅比较大，但对它的增幅利润贡献更大的是来自于其他两个方面，一个是房地产销售，这头我们知道中青旅前期有一个地产项目的开发，另外它去年还有一个独特的地方在于07年新的模式，山水酒店处于一个快速扩张期；还有一个，新的中青旅大厦建成之后，它原来的租金成本没有了，但会取得一些租金的收入，这对财务的影响也是比较大的，事实上从2000年开始，整个公司进入快速扩张的阶段，各方面的业务都是以非常高的速度在成长。但从趋势上里讲，中青旅高速扩张的趋势可能会在08年之后有一些放缓的迹象，它的地产项目从07年进入结算期，可能在07年到09年的整个过程里，会不断进入结算期，所以对地产这块的利润还是有保障的，但到目前为止没有更新的信息显示他们的地产会有后续开发的动作，这块的速度我们预期可能会有所下降。

　　徐海洋：另外经过去年的高速扩张，现在它山水酒店的扩张速度，进入08年之后可能也会下来。中青旅的亮点第一个在于它的国际出境游的规模，扩张速度，另外大家知道他们在乌镇有一个项目，开发出来之后，07年开始贡献利润，后续的开发进程和利润贡献可能是中青旅最大的亮点，但总体上我们认为它的高速扩张期在07年已经基本走向顶峰了。

　　徐海洋：首旅股份跟它不一样的点在于首旅股份更多的收入来源或者利润贡献来源来自于酒店贡献收入，这个公司跟中青旅不一样的就是它去年的利润贡献短期毛利率增长比较高，净利润增长50%，主要来自于参股的首汽股份和宁夏的（？）的贡献，我们可以看到，在首旅股份整个利润贡献度里来讲，虽然它的旅游贡献占绝大部分，60%以上，但它的酒店业务类贡献比是越来越高了，从06年的14.8%提升到07年的17%了，对于旅游酒店的贡献来看，中青旅这个数字可能只有2.8%，跟首旅的还是完全不一样的。我们知道在奥运会期间，在北京来讲变化最大的一个情况就是各个酒店的房价都有短期的高速爆涨的过程，首旅的（？）饭店一下提价了30%，这种情况之下，整个业绩增长情况比较好。其实我们如果看好奥运会，看好这个过程的话，其实短期内对利润刺激最大的就在于酒店，短期来看，因为奥运会的原因增长幅度比较明显的可能会是首旅股份。

　　财经：您刚才也提到了它的旅游收入占到了很大的比重，会有人问，旅游业务的成本占了很大的比重，成本主要是在哪方面呢？

　　徐海洋：旅游这种服务类公司都有一个共同的特征，表现在财务上就是高营业收入、低利润，公司的利润对于成本敏感度非常高，这个情况来看，事实上你知道，多数旅游公司在具体操作环节上是有一些分包的情况的，一分包，它的利润度是很低的。还有一些切身体会也知道，如果你跟团旅游，他们收的费用是很低的，包括机票、住宿，它的利润空间可能更多是来源于购物、增值活动中的利润，它本身就是一种低利润、低门槛的行业。

　　财经：北京2800亿元的奥运投资有64%用于基础设施建设，具体而言都有那些上市公司分了一杯羹呢？这会对公司的基本面产生哪些看得见的影响？

　　徐海洋：基本上这就是我们说的奥运会第一个阶段受的影响。数字是相当惊人的，2800亿元人民币，我们可以分几个层次来看，首先一些基础的场馆、道路、交通建设，这些方面受益的公司，比如我们知道这两年的大牛股，像机动水泥（音）、北京城建、路桥建设（音）、北新建材，再进一步来看，比如场馆设施中一些保障性的部件，比如空调，双梁股份（音），中央空调类的，包括电信电缆提供商，像咱们的保盛（音）股份，都是非常好的绩优股。再往后看，奥运会今年一个很突出的特点，科技奥运、绿色奥运，其中有一些很高的技术含量的，高科技产品的投入，网络建设，这里面对于相关公司可能会有很大的带动作用，比如 歌华有线(行情 股吧)、 中信国安(行情 股吧)（音）、同方，这些公司可能会有一些收益；再往前，比如大鸟巢，一些钢材，首钢股份，可能在这里头都会取得一些收益。

　　谨慎对待中体产业

　　财经：中体产业作为一个国家体育总局直接控股的企业，在这次访谈中是绕不过去的，它在这次奥运行情中具有了特殊的地位，我们看到它的房地产开发在它的业务收入中占有很大比重，同时体育赛事的收入、机票代理收入等其他业务收入也是齐头并进，您能给我们介绍一下这家企业的基本面和未来的发展趋势吗？

　　徐海洋：中体产业有一个独特的题材，是国家体育总局控股的唯一一个A股上市公司，它在奥运期间的一个卖点在于它是作为奥运会的票务代理还有特许零售商的代理权，有这个权益。所以说奥运会的举办过程里，比如奥运过程的票务或销售，这种情况可能对于中体产业短期的刺激作用非常好，这也是中体倍力这个公司从07年持续受到市场关注的一个原因，但毕竟市场还需要从长期价值投资的角度出发，关注的话你会发现事实上中体产业这个公司，机构对于它的关注度非常低，在相当长的时间里，几乎没有主流的机构对这个公司进行覆盖，这个覆盖指的是一些专业化的投资报告，都很难找得到，可能更多就体现为一个题材性的交易机会，中体产业这个公司，我们来看它背后的业务，除了你刚才提到的奥运会的一些项目之外，房地产也只是这一两年的开发，其实它主要还是中体倍力的健身俱乐部，搞体育产业，健身休闲类的公司。短期来看这个公司的扩张能力也仅仅体现于这一两年里，奥运会过程中的一些收益，我们目前来看，并不认为它在中长期有特别大的爆发力，所以我们相对的观点还是比较谨慎的。

　　财经：根据它今年公布的财报显示，房地产开发确实在它的业务收入中占了很大比重，而且随着现在的经济形势，货币政策的渐趋紧缩，可以说会对它的房地产开发造成一定程度的宏观层面的影响，您能不能预测一下它的房地产业务在它未来的发展趋势，和它未来对这个业务的态度吗？

　　徐海洋：因为房地产是受宏观政策压力比较大的行业，如果你看好或看空趋势，我们也不建议关注像中体产业这样的公司，为什么你刚才提到短期利润贡献比较大呢？因为确实存在这样的问题，房地产类公司存在一个开发期、销售期、结算期的过程，它已有的楼盘销售之后会在一定的时间段内进入结算期，进入上市公司的利润表，这种情况下会体现为对上市公司短期利润有很高的促进作用，后续公司有没有更多的项目储备，有没有更多的开发能力，体现为这个公司持续的收益能力，它毕竟不是一家典型的地产类公司，所以我们觉得观察这家公司时可能更多的还是着眼于它最主要的持续经营项目。

　　财经：谈到建筑就离不开建材。北新建材在20号曾被封停在涨停板，这家公司在业务层面和基本面上都有那些特点呢？

　　徐海洋：北新建材也是市场里比较独特的一家公司，它主要是生产环保节能类的建材，包括一些纸质的石膏板、龙骨，可能在奥运会建设的过程里很多场馆都在使用它的产品，比如鸟巢、水立方，其实里头都有很多成份使用的是北新建材的材料，它在国际上也是一家比较知名的生产节能类产品的公司，它生产产品最大的一个特点比如它的纸面石膏板、矿岩吸收板，很大程度上它有几个特点，节能、节水、节材、无污染，比如它的石膏就不用生石膏，而是用一些脱硫的石膏，纸用的是废纸，即使它的材料排放的废品，也都是进行循环使用了。所以基本就是在电厂之内，所以这个公司的模式是非常值得看好的，现在来看它生产的产品在国内国际也是具有很高的市场地位，比如它的石膏类产品或龙骨产品，在国内都是首屈一指的，产量都是最高的。有一个统计数据显示，2006年它的产量占全国规模以上企业产能的一半，处于中国第一、亚洲第二的水平，我们知道这两年国内一个大的经济背景就是要节能减排、绿色环保，我们认为这家公司的成长性或产品市场空间还是比较好的。

　　关注燕京啤酒

　　财经：燕京啤酒作为北京地区最大的啤酒生产企业可谓占尽地利和人和，但随着农产品(行情论坛)价格提高，啤酒涨价似乎不可阻挡，07年燕京啤酒增长收入17.8%及营业成本增长了19.4%，奥运会期间燕京啤酒是否会提高它的产品价格，在行业内它的议价能力会达到什么样的程度？

　　徐海洋：你刚才提到燕京啤酒基本面情况和成本问题，成本问题确实是酒类公司或者消费品公司的大问题，在啤酒企业里，大麦占成本比例可能在30%到40%，在我们国家来看，大麦这种产品其实有一半是进口的，这几年由于持续的干旱灾害，我们国家的进口主要来源于澳大利亚、加拿大等国家，澳大利亚这几年持续干旱之后可能产量有一个明显下降，由1000万吨降到了500万吨，对应的，首先国内啤酒企业的进口量大幅下降，同时进口价格从去年1到11月份的数据来看，从200美金一顿涨到了450美金，最新的数据也显示，大麦在涨价，啤酒花也在涨价，从原来三万多块钱一吨涨到了九万多块钱一吨。可以看出来啤酒生产企业的成本压力是很大的。我们知道07年12月底的时候，燕京对它的6种产品上调了价格，中低档产品，6种产品上涨了12%，低端产品只调了7%。这种情况之下，事实上我们认为你刚才提到的定价能力确实是主导消费类公司的很重要因素，但你知道在啤酒类行业里它的价格传导能力相对是非常弱的，你提价了可能就会丧失市场的份额，其实每一次啤酒类公司的提价都是非常谨慎的，它需要跟它的渠道商、销售商做很密切的沟通，考察市场的反应。不过从现在的情况来看，燕京啤酒12月底这次提价是比较成功的，提价之后它的销量还有所上升，短期来看这个情况是比较好的，但不改变啤酒类公司的定价能力在主要几个大的酒类行业里是比较弱的判断。所以整体上来看燕京啤酒，并不认为它有更高的提价能力，从去年的业绩来看，它的利润增长比较快，其实主要的原因还在于新会计准则之下冲回4200万的员工福利，事实上实际的利润增幅可能偏小一些，这种情况之下我们认为更多的来看，要取决于这次燕京啤酒的增发，这次增发我们认为有几个比较好的亮点需要大家关注，第一个亮点在于在发大股东以现金全额认购一半的股份，认购价是20.9块，但公司的现行股价已经低于这个价格了。很明显的一个反差可能我们大股东对于这个公司未来的成长是非常有信心的，才敢以这样的价格认购，而且是现金认购，这对公司未来的预期，应该说从大股东层面是比较看好的。

　　徐海洋：第二点，它这次增发很大程度上体现了燕京啤酒的发展战略，一个是它布局的战略，这次增发的资金可能用于广东、玉林，衡阳、赤峰这边的一些技术改造或者项目扩建，另外他们在新疆、内蒙古等地做了一些大麦麦芽的培养基地，这对于它以后克服原材料成本上涨的压力可能是比较好的事情，体现了一个公司发展的战略。市场上短期有的时候会提及燕京的另外一件很大的事情是燕京是国内现在大型啤酒集团里唯一没有外商参股的公司，通过公开信息来看，公司层面表示没有任何新的动作，我们觉得需要大家来关注吧，但它并不能构成对公司投资的绝对性影响因素。

　　财经：作为奥运会赞助商的 伊利股份(行情 股吧)，会在场盛宴当中收到什么实质性的利好，同时也请您简单分析一下伊利2007年度的财报。

　　徐海洋：伊利股份是被市场关注的另外一个比较有意思的公司，市场关注它并不是因为它奥运会赞助商的身份，可能是因为它独特的股权激励计划，我们可以看得到，它的年报里出现了亏损，亏损更多的原因不是来自于公司基本面经营出现了什么问题，而是来自于它5000万份的期权计划，这个计划，按照公司的公告，它的75%在2007年一次性的摊销，形成了一个高达5500多万的账面利润损耗，如果刨去单单这5000多万的会计上的处理，可能就会使公司的每股收益降低了0.83元的幅度，事实上如果说我们把这个公司剔除掉，可以看得见，其实伊利股份的年报里还是实现正常收益的，它的总收入和它的主营业务利润还是在缓慢地升高。这种情况之下，即使从短期来看公司账面上亏损，有一些比较难看的地方，但如果从中长期角度来看，伊利股份还是有一些亮点需要我们重新审视。

　　徐海洋：首先公司和同行业公司，比如蒙牛比，有一些实质性收入，比如毛利润情况并不是很好，这取决于整个奶制品行业其实现在也面临刚才所提到的燕京啤酒同样的问题，成本压力，去年整个行业里奶源的收购价涨幅可能超过45%，这种情况下对公司的压力非常大。另外现在情况来看，伊利比蒙牛实际承担的税率还是高很多的，伊利股份06、07年两年实际承担的税率可能在31%和20%，但蒙牛只有8%和2.5%，在08年开始的新的中外所得税并轨趋势之下，可能伊利股份会有更好的业绩释放的过程。另外这两家公司事实整个营业收入规模相差不多，但现在为止伊利股份的市值只有蒙牛的60%多一些，相对来讲存在一定的低估，公司能不能摆脱成本的压力，能不能把毛利率提高，这两个因素决定了伊利在08年或以后阶段是否具有投资价值，会否进入成长周期，应该从这两个角度来看。

　　波段操作奥运股

　　财经：现在许多人都在关注一个问题，奥运会结束以后，会对奥运板块企业产生什么样的影响，是不是奥运板块股票就只适合中短线的操作呢？

　　徐海洋：这个问题我觉得应该是一个考察你投资思路的问题，刚才我们提到了，其实现在所谓奥运概念板块里的个股普遍的一个问题就是他们的业绩增长并不支持他们目前非常高的估值，它的估值水平都是很高的，像商业零售类公司，像全聚德这样的公司，估值都非常非常高，所以已经呈现了一种炒作的特征，所以我们并不排除奥运会结束之后投资者人气的消失会给这些公司带来短期股价回落的压力，这种可能性是非常大的，风险需要大家注意。还是回归刚才讲的基本理念，你投资主导的因素，或者主要的原因并不应该看短期的交易性机会，而还是应该看这个公司经营的模式和它业绩成长的态势或空间。从这里发现股价的安全边际，它到哪里才有非常明确的支撑，到哪里才是它应该有的价值区域，在这种情况之下，如果找到了这样的公司，找到了这个安全边际，那么你可以相对放心地持有这些股票。

　　财经：按您刚才的这种说法是不是奥运板块股票就只适合于短线的波动操作？

　　徐海洋：也不是说所有的公司都适合短线操作，这里面的公司目前情况来看，普遍估值都已经很高了，现在短期来看已经被大家炒高了，这种情况之下我们并不建议大家继续以一种长期持有或跟随趋势做，毕竟这个板块除了一些交易性机会，事实上从短期，目前多数公司并不具备实际的业绩支撑。

　　财经：也就是存在一些估值风险的问题。

　　财经：在今年和去年的上涨行情当中，机构和媒体都在向投资者讲述一个奥运的故事，将奥运和人民币升值一起看作是推动牛市的核心因素之一。我们想了解，作为一届奥运会，究竟会对股市产生哪些影响，同时也有人担心，奥运会过后牛市就将结束，经济也将迎来一个转折点，您怎么看待这个问题？奥运会是不是中国经济和中国股市的分水岭？

　　徐海洋：好的。奥运会这个问题从近一两年随着奥运会的进程不断临近，它的影响力是越来越高了，其实我们的一个看法也是这样的，刚才讲的这些板块个股可能估值普遍偏高，但事实上这个过程在持续的进行之中，大家关注度高，它始终会面临一个波段性的机会，在适当的时点上当投资者又重新看到它的时候，会有一些波段性的炒作，比如我们今天会有圣火采集的仪式，这个事情提前两三天市场已经对这个事件进行预期了，随着奥运会逐渐的进行过程中，我们相信不同的事件甚至开幕前的一段时间，这个板块还会反复炒作，不管实际情况到底怎么样，这是从市场面的理解。

　　徐海洋：对于奥运会跟经济的关系，长线的思维来看，事实上举办奥运会对一个国家的经济提升、国际影响力、国人自信心和自豪感的提升，无疑是有很大帮助的，都有长期非常好的促进作用，这也是很多投资者愿意相信。

　　财经：这也只是一个心理因素？

　　徐海洋：心理因素会在长期内通过缓慢的，很难说得清的过程来影响经济，但我们看得见的，比如一些基础设施的投资，一些场馆建设，公路、交通的建设，这是实实在在能够提升国力的一些东西。但是说这个问题和整个宏观形势有多大紧密的联系，可能也并不是非常严谨，因为任何一个宏观经济运行都是有它自身的规律和周期的，处于上行周期的时候，可能奥运会的举办会是一个锦上添花的事情，如果处于下行的周期，我们相信，单独的事件因素也并不能扭转整个经济体的运行态势。所以，仅仅说奥运会这个时点举办完了经济就会怎么样，这个观念有些过于武断，没有什么确定性的依据在那里，毕竟分析宏观经济，分析周期，还是一个专业性非常强的另外一项工作，我们并不会把这个问题过多地跟奥运会这个事件性因素牵涉在一起，更多还需要看国家的固定资产投资、货币投放、企业经营利润的情况等情况，包括内外部需求的变动趋势来确定一个经济周期处于什么样的态势。

　　内外因素导致中期底部不明朗

　　财经：有很多股民都在问，现在反弹是否能够持续？您觉得目前的点位是一个底部吗？

　　徐海洋：最早我也提到这个问题，短期是一个技术底，中期的趋势到目前为止我们觉得还是并不明朗，短期技术底的这个解释，我们相信有一些技术积累的投资者应该可以看出来，短期这么快的跌幅，从各个技术指标角度来看其实都是到位的，但重要的态势其实并不明朗，这个不明朗取决于两个方面的困惑，第一，对于宏观走势的不明朗或者说不乐观，这个问题的提出是源于这样一个考虑，我们可以看得见，从外围经济出了大问题之后，美国经济因为次贷的危机，短期的信用收缩，直击的结果是导致房地产的还款率、信用卡的还款率，违约率大幅提升，还款率下降，这样直接导致了一个结局，美国的消费增速急速下降，经济疲态是比较明显的。我们国家从金融领域来看，可能影响不是那么大，但从经济领域里来看，已经有一些信号显示经济出现了下行态势了，比如1至2月份的出口增速回落速度非常大，尤其是进口增速下降幅度小于出口的，导致贸易顺差的增幅下降速度非常快。另外我们1至2月份的数据显示工业企业的收入水平增长也是迅速往下掉。这个经济下行的态势已经出现了，但同时我们宏观上又面临另外一个困惑，我们的通胀水平上去了，物价水平上去了，大家知道2月份的物价水平又创了10多年里的新高，表现为CPI和PPI同步都有非常大的提升，从周期的个角度来看，我们觉得市场的压力比较大，一方面经济减速时需要一些扩张性的货币政策来刺激经济，但物价的问题又限制了政府在货币政策操作上的调控空间。

　　财经：这是一个矛盾。

　　徐海洋：对，这是一个很尖锐的矛盾，我们不管未来政策走向会朝哪里发展，但我们可以得出一个确定性的判断，从04年开始的新一轮景气周期里，高增长、低通胀的环境已经彻底地扭转了，现在可能会进入一个低增长、高通胀的阶段，跟当时的环境是完全不一样的，也就是整个股市面临的宏观背景现在已经发生了巨大的变化，这种情况之下我们认为蓝筹股的估值现在可能继续成为一个很大的问题，怎么解释这个问题呢？可以从两个角度来看，首先以上周数据来看，我们的 沪深300 (行情 股吧)和所有A股08年的市盈率可能只有20倍左右，大家觉得这个估值是比较低的水平，但我们应该看到一个预期的问题，到目前为止20倍的市盈率也只是基于08年业绩能够维持30%以上的增幅得出来的结果，基本上我们说上市公司的业绩因为宏观景气周期下行而出现下调的态势一旦显现，比如预期在五六月份的半年报前后态势显示之后，卖方研究员会进一步下调上市公司的业绩研究因素，比如从30%下降到20%，也就是上市公司绝对收益的净利润值下降，同时会带来另外一个结果，市场给予公司的估值水平也会进一步下降，也就会面临业绩和估值水平的同步下降，现在20倍的市盈率可能到了那个时候就会达到30倍，所以说你并不能确定现在市场20倍的市盈率就已经到底了，这是一个角度。

　　徐海洋：第二个角度，我们可以看得见，市场的估值还是有压力的，压力在哪儿呢，去年恒生指数推了一系列的A股跟H股的三个系列指数，我们知道有一个A股跟H股的议价指数，上证指数还处于183点，这27支A+H股加权平均议价，A股还是比H股平均高83%，我们相信这种情况之下，如果存在一定渠道和投资能力的机构投资者，他更好的选择必然是去买港股，这对A股的压力是很大的，也构成了外围的金融环境波动形成对A股压力的直接途径，这是有现实影响的。

　　徐海洋：第二个角度，我们觉得市场周期并不明朗的原因在于，事实上从07、08年开始，A股市场的定价机制实际上已经发生了变化，主要还是产生于股权分置改革之后的现实股（音）解禁，我们知道在股改之前，在股票都不能流通的情况之下，二级市场的资金，机构投资者的资金，或者说金融资本，就可以决定个股的定价，但股改之后，更大的规模或更有实力的资金应该是场外的产业资本，持有非流通股的公司，他们的股东可能对于公司的股价更有决定性的影响。他们对一个公司的定价就不仅仅看市场市盈率了，可能取决于实体经济里的资金成本。现在我们按照一年期的贷款，7.47的数据来算，它支持的估值水平也只有13倍。我们同时应该注意到在咱们国家宏观的总量紧缩背景之下，现在实体经济的实际资金成本已经很高了，可能达到了10或者10以上，这种情况之下，如果是产业资本，有很多筹码的情况下，获得资金成本的方法还是增发或配股，这种情况下你并不知道A股市场20倍的市盈率是不是就是底了。所以我们觉得这还是影响市场的一个不明朗因素。

　　过高估值 炒作严重

　　财经：具体而言现在是否可以建仓？或者说建仓的幅度有多大？对投资者来讲，哪些奥运股具有未来成长性，哪些股票可以进行短期操作或长期持有？

　　徐海洋：我们的判断是这个位置只是一个技术底，但我并不确认它是不是市场的底，基于这种判断，短期可能会有一些不同的板块风格个股的涌现，我们觉得即使这样，投资者还是应该控制仓位，如果说仓位比较重的投资者，比如前期已经先期介入抄底的，仓位达到七成八成以上的，我们建议在有反弹时还是适当减仓，仓位控制在五成或五成以下的幅度我们认为是比较稳妥的。

　　徐海洋：第二是一种机会的来源，其实整体的观点来看，如果说我们对中长期趋势并不十分看好的情况之下，短期的机会把握起来的难度是比较高的，如果说投资者比较谨慎，那么我们建议甚至可以不要去关注了，尤其是现在可以看得到盘面的特点，热点温度是越来越快了，从3500点上来为止到目前为止其实很多板块已经都有表现了，已经轮换过一遍了，比如农业、创投、化工、医药，包括奥运，包括三通，都已经有两天三天的表现，甚至有的板块只有一天的表现，所以我们觉得这把握起来的难度是非常大的。这里头，如果说从更长期的角度来看，我们觉得更多的机会应该是来源于这几个可能的方向，短期来看我们相信还是会有不同新的主题涌现，比如三通主题可能还会有一些表现，比如奥运板块不排除其他的部分个股因为奥运事件的推进短期还有表现，但我们相信它的操作难度是比较高的。从我们的投资思路上来看，我们还是希望把视野回归到基本面，从整个经济发展的态势和整个政策调控的方向来寻找一些机会，我们觉得在未来市场里可能有机会的行业还是来源于“因为政策性变革带来的一些逆景气周期的行业”，比如节能减排政策基调之下一些化工类、造纸类、医药类的，另外我们还比较看好下游的具有定价权的消费类公司，比如白酒类公司，消费升级带来的一些航空类公司，可能会有一些短期交易的机会，应该还是从基本面的角度来把握这些公司的机会。短期我们知道可能有投资者会有比较好的技术手段，可能会有一些比较高的获利，但我们并不建议更多投资者来参与这种主题性的机会，毕竟我们从过去这几个热点循环周期来看，他们的一个共同特点在于前期抄跌，下跌带来的技术性买入是它上涨的唯一动力，这种上涨从本质上来讲其实并不会持久。

　　财经：按照您的观点来看，奥运板块的上涨只是一个技术性的上涨，它的上涨动力是不会持续的？

　　徐海洋：它是一个会被反复炒作的过程，会根据基本面，奥运的进程，不断被反复炒作，可能短期走高了就需要回调一下，跌得深了，因为有这个事件因素持续的推动，它可能又会上来了。你可以看得见这些所有公司的基本面，它的估值都是很高的，不仅比同行业的公司高，比全市场的平均水平都要高，他们的动态市盈率普遍都在五六十倍，有些酒店类公司可能上百倍，这种公司你没有办法说它有多高的投资价值。

　　财经：好的，今天的访谈就到此结束，谢谢许先生，也谢谢各位网友。再见。